6月下半月，同业存单收益率加速下行。随着1年期AAA级同业存单到期收益率下破2.0%关键位置，同业存单收益率正式进入“1”时代。分析认为， 商业银行资产负债扩张放缓，减轻了存单供给压力。 叠加跨季资金面扰动较小，“资产荒”延续，推动同业存单利率下行。下半年，银行续发同业存单的压力进一步减轻，“资产荒”仍然对同业存单形成有力的支持。
截至7月1日，3个月、6个月、9个月、1年期AAA级同业存单到期收益率分别为1.80%、1.84%、1.95%、1.98%。二季度以来，同业存单收益率整体窄幅震荡，1年期AAA级存单基本维持在2.05%-2.10%区间内。但6月下半月，同业存单收益率加速下行。6月最后一周，3个月、6个月、9个月、1年期AAA级同业存单到期收益率分别下行5BP、3BP、6BP和7BP。
周一债市调整，一年期AAA级同业存单到期收益率上行约2BP，仍在2.0%以下。而其余期限存单收益率在周一依然下行2至3BP。
值得注意的是，在今年同业存单供给量增加、机构大量配置的背景下，6月末同业存单的供给减少。根据天风证券固收首席孙彬彬的数据，6月最后一周同业存单发行 6128 亿元、前一周为9500亿；实现净融资-2220亿元，前一周为2739亿元。
财联社据Choice数据进一步统计， 今年上半年，同业存单实现净融资约2.7万亿元。 而去年上半年，同业存单净融资额为2000亿元左右。
国泰君安分析师胡建文在相关研报中分析，“商业银行资产负债表扩张不及预期”或带来存单供给放缓。2024年一季度后货币金融服务业季度增加值核算由参考存贷款余额增速改为利润指标，同时禁止高息揽储后，4月和5月金融数据“挤水分”，供给端（商业银行）和需求端（企业）冲高存贷款余额意愿均下降。2024年半年末商业银行资产负债表扩张或不及预期，因此负债和补充资本的压力下降。
另外，跨季资金价格照例上涨，但资金面并不紧张。6月最后一周，DR007从1.95%上行至2.17%，R007从2.04%上行至2.45%。华福证券固收首席徐亮指出， 同业存单利率相对于资金利率明显偏低，说明投资者对资金宽松依旧较为乐观。
对于同业存单利率6月末的加速下行，FICC首席明明认为，一方面，信贷投放和政府债发行节奏整体偏缓，银行资负匹配压力减轻，一定程度上减轻了存单供给压力。另一方面，“存款搬家”使得以银行理财为代表的资管产品迎来较大规模的增量资金，“资产荒”逻辑下增大了对存单配置。同时季末银行有调整资产端期限结构的诉求，因此也会选择用存单置换一部分长期限债券。
跨季结束后，资金面边际转松，DR007再度回落至政策利率1.80%附近水平。
胡建文认为，资金被动宽松格局持续，1年期国股行同业存单利率下破2%后，短期内存单利率或仍然易下难上。
下半年同业存单利率的风险点可能来自央行在二级市场的操作对市场情绪产生影响，但明明预计总体影响可控。同时，银行续发同业存单的压力较二季度边际减轻，资产荒仍然对同业存单形成了较为有力的支持。明明估计，下半年1年期AAA同业存单收益率低点可能在1.90-1.95%之间，而利率调整至2.10%以上均是值得配置的点位。
华创证券固收首席周冠南认为，存单定价进一步大幅下行的空间不大，1.9%-2%左右或是1年国股行存单定价的下沿位置，关注税期及集中缴款时点的扰动。
中信证券：4月很有可能再次迎来降准 未来或降息
报告要点
基于基本面和流动性缺口两个角度，二季度降准概率较大，时间点可能是一季度数据公布后(4月)，另外二季度末也是一个比较重要的窗口。 此外为加强利率走廊机制的有效性、应对工业企业利润下滑和通缩、加快推进双轨并轨，仍然有必须下调政策利率。 从数量政策和利率政策的配合来看，可考虑降低数量政策的使用频率，同时适时运用利率政策，从而避免短期利率和市场流动性波动加大的问题。 宽松的货币政策持续，维持10年期国债收益率3.0%~3.4%的判断，若进一步宽松政策落地，利率可能突破3%至2.8%。
降准预期升温。 一季度流动性净投放明显缩量，货币市场利率波动性加大。 货币市场利率中枢仍处于政策利率水平水平流动性整体仍然是“合理充裕”的，但公开市场操作降频缩量、资金利率波动性增强催生了市场对央行再次降准的预期。
4月流动性展望：打开降准空间。 4月MLF到期规模较大，且同业存单到期规模大，月中和月末时点流动性压力较大。 4月是传统缴税大月、支出小月，在假设外汇占款仍然保持小规模波动的情况下，财政存款和MLF到期因素使得基础货币面临约1万亿元的缺口。 此外地方债加速发行，流动性扰动不可忽视。 四月份流动性压力较大，为降准打开了空间。
降准出发点仍然是基本面。 尽管，3月PMI数据大幅回升，但是持续性仍待观察。 宽货币政策是否延续和更进一步仍然依赖宽信用效果和基本面情况的变化，当前存款速度偏慢、工业数据继续下行仍然是支撑降准的主要原因。 目前宽信用的效果正在逐步显现，金融数据、实体数据出现了一系列分化，下一次降准政策的落地很可能会等待一季度实体和金融数据的公布，如果数据仍然体现出实体经济疲弱，降准将较快推出；若一季度数据有所回暖，降准政策可能会延迟到二季度末以应对年中流动性需求。
如果降准延迟到二季度末，续作MLF或TMLF仍然有必要。 宽信用过程不会一蹴而就，金融数据、实体数据的内部分化仍然会持续，即便一季度数据有所回暖也不会是各项数据的全面回暖，宽货币政策仍然会持续，而流动性总量合理充裕的目标仍然需要保持，开展TMLF操作以对冲MLF可能是更大概率的选项，将实现定向降息。
货币政策进一步宽松的可能：双轨并轨配合降息。 连续降准后导致资金利率持续突破政策利率、资金利率波动增大，削弱利率走廊机制的有效性。 在美联储结束加息并可能降息的外部环境下，随行就市下调公开市场操作利率以加强利率走廊的调控作用并没有很大阻碍。 另一方面，在企业利润和PPI存在下行趋势，内部通缩风险和全球经济放缓下，下半年经济见底仍然存不确定性，有必要加快推进两轨并一轨，降低风险溢价和政策利率水平。
债市策略：基于经济基本面和流动性缺口，4月很有可能再次迎来降准。 为加强利率走廊机制的有效性、应对通缩、加快推进双轨并轨，仍然有必要下调政策利率。 总体而言我们认为货币政策继续宽松仍有利于利率下行，我们维持10年期国债收益率3.0%~3.4%的判断，如果进一步宽松政策落地，10年国债可能突破3%至2.8%的水平。
正文
在央行货币政策宽松取向没有改变的判断之下，按照去年每季度一次降准的操作线性外推，市场对4月份再次降准的预期随着时间临近愈发浓烈，甚至出现有模有样的市场传闻并引发央行官方辟谣。货币政策还会进一步放松吗？下一次降准的时间窗口是什么？
一季度流动性净投放明显缩量，货币市场利率波动性加大。 在1月份连续降准并开展TMLF操作实现1.3万亿元左右的流动性净投放后，货币市场利率快速下行至公开市场操作利率以下，此后央行明显缩减了流动性投放规模，2月和三月分别实现流动性净回笼7505.5亿元和6925亿元(数据截至2019年3月31日，2019年3月PSL、SLF操作和到期数据尚未公布)。 流动性净投放缩量直接推升了货币市场利率中枢，且波动性也明显提升。
货币市场利率中枢仍处于政策利率水平水平流动性整体仍然是“合理充裕”的，但公开市场操作降频缩量、资金利率波动性增强催生了市场对央行再次降准的预期。 进入二季度，市场对降准的预期继续加强，其中重要一方面是流动性缺口较大。
4月流动性展望：打开降准空间
4月MLF到期规模较大。 2018年下半年以来，央行流动性投放“锁短放长”特征明显，MLF+降准的流动性投放方式取代以往公开市场操作微调的方式，这一特征在2019年一季度更加突出：季初降准置换当季全部MLF到期且未新作，逆回购操作实现8400净回笼。 央行公开市场操作较少导致4月并无逆回购和国库现金定存到期，但4月有3655亿元1年期MLF到期，形成了较大的长期流动性压力。
同业存单到期规模大，月中和月末时点流动性压力较大。 4月同业存单到期规模大1.23万亿元，为去年四季度以来最高峰，银行流动性压力将逐步凸显。 从月内到期节奏看，同业存单到期时点主要集中在4月11日、4月16日~20日、4月26日，均对应着缴准和缴税时点，月中和月末时点流动性压力有所增加。
4月是传统缴税大月、支出小月，财政存款增长形成基础货币缺口。 缴税时点是影响流动性环境波动的一大季节性因素，企业缴税对银行流动性的影响体现为对资金的抽离，其影响大小与税收收入、是否集中缴税有关。 从税收收入看，4月份税收收入基本是全年最高点；但财政支出更多集中在季末月份，从2015年以来历年4月份财政存款增量均值为6000亿元左右。 在假设外汇占款仍然保持小规模波动的情况下，财政存款和MLF到期因素使得基础货币面临约1万亿元的缺口。
地方债加速发行，流动性扰动不可忽视。 积极的财政政策下，今年以来地方政府债的发行已经有所加快，一季度月均发行4700亿元地方政府债，且发行规模逐月增加。 3月24日财政部部长刘昆在中国发展高层论坛上表示，要加快地方政府债券发行使用，争取9月底前将全年新增地方政府债务限额3.08万亿元发行完毕，实际上按照一季度的发行节奏，要在未来两个季度内发行1.67万亿地方债的压力并不大，而基建投资回暖的托底也需要地方债发行的加速，地方债发行缴款到财政支出这一过程仍然会对流动性产生一定扰动。
总体而言，四月份流动性压力较大，为降准打开了空间。 根据上述分析，财政存款和MLF到期因素使得基础货币面临约1万亿元的缺口，而同业存单到期高峰和地方政府债加速发行会加大流动性的大幅扰动。 在结合二季度共有1.2万亿元MLF到期，三季度更有1.66万亿MLF到期，大规模MLF到期临近打开了降准对冲的空间。
降准的方式及时点：基本面与资金缺口的平衡
降准出发点仍然是基本面，宏观经济数据发布前后是重要参考。 宽货币政策是否延续和更进一步仍然依赖宽信用效果和基本面情况的变化，当前存款速度偏慢、工业数据继续下行仍然是支撑降准的主要原因。 2月M2同比增速8.0%，较上月下滑0.4个百分点，比去年同期低0.8个百分点，延续下滑趋势。 金融数据之外，工业数据也继续走弱。 2019年1-2月，全国规模以上工业企业实现利润总额7080.1亿元，同比大幅下跌14.0%。 本轮下跌存在量价齐缩的特点，工业企业利润明显下滑；中国1-2月规模以上工业增加值同比增长5.3%，前值5.7%，比12月回落0.4个百分点，较去年同期7.2%下滑1.9个百分点。 3月份PMI的反弹仍然需要更多实体数据的反弹确认。
资金缺口是降准的重要考量因素，往往也决定了降准的具体时点。 从2018年的历次降准时间看，央行宣布降准的时间分别为2018年4月17日、6月24日、10月7日和2019年1月4日，降准正式实施的时间分别为2018年4月25日、7月5日、10月15日、2019年1月15日和25日。 降准政策宣布要么在经济金融数据公布后(2018年4月、6月、10月)，要么以对冲流动性缺口为目的(2019年1月)。 4月15日缴准、4月17日MLF到期、4月18日缴税，月中较多流动性负面因素集中，很可能是降准的时点。
总体来说，虑到MLF到期规模较大、短端利率波动加大、存款增速偏慢，为了支持实体经济增长，仍有降准需要。 对于降准的时间窗口，一个可能时点是在4月中旬一季度数据公布后。 目前宽信用的效果正在逐步显现，金融数据、实体数据出现了一系列分化，例如最新的工业企业利润数据与PMI数据的分化较大形成对市场和政策的扰动，下一次降准政策的落地很可能会等待一季度实体和金融数据的公布，如果数据仍然体现出实体经济疲弱，则央行很可能较快地开展针对小微、民营企业的定向降准；若一季度数据有所回暖，降准政策可能会延迟到二季度末以应对年中流动性需求，降准频率的下降也符合易行长此前表述的降准空间较过去更小。
进一步放松是否有可能性：降息及并轨
如果降准延迟到二季度末，那么2季度1.2万亿MLF到期该如何对冲？续作MLF或TMLF仍然有必要。 如前文所述，如果一季度数据有所回暖，降准可能会延迟到二季度末以应对年中流动性需求。 但是我们仍然认为宽信用过程不会一蹴而就，金融数据、实体数据的内部分化仍然会持续，即便一季度数据有所回暖也不会是各项数据的全面回暖，宽货币政策仍然会持续，而流动性总量合理充裕的目标仍然需要保持，这就需要对冲二季度大量的MLF到期。 续作MLF较为合理，而在4月先开展每季度一次的TMLF操作以对冲4月份到期的3655亿元MLF可能是更大概率的选项。 而若以TMLF的方式续作MLF则又实现了利率的下调和定向降息。
降息的可能之一：流动性波动加大，资金利率突破政策利率削弱了利率走廊的调控效果，可能随行就市下调政策利率。 降准为流动性筑基，而公开市场操作则意在平抑波动，不同工具的定位已经非常明确。 货币市场利率中枢下行反映了流动性整体仍较为充裕，但资金利率持续突破政策利率又使得央行不能大量开展公开市场操作，只能忍受资金利率的波动，利率走廊机制的有效性已经受到了较大削弱。 在美联储结束加息并可能降息的外部环境下，随行就市下调公开市场操作利率以加强利率走廊的调控作用并没有很大阻碍。
降息的可能之二：企业利润和PPI存在下行趋势。 在《债市启明系列—货币政策执行报告点评：消失的“中性”和“闸门”》中我们提出降息需要满足三个条件——PPI持续转负、美联储暂停加息、人民币汇率稳定，目前美联储暂停加息并有降息可能，人民币汇率也脱离了贬值预期，PPI转负尚待季节性因素消除。 《债市启明系列—今年是通胀还是通缩？》列举了三种条件下2019年PPI增速的走势，即便在最乐观的情况下PPI也面临通缩风险，在企业利润和PPI存在下行趋势，内部通缩风险和全球经济放缓下，下半年经济见底仍然存不确定性，有必要加快推进两轨并一轨，降低风险溢价和政策利率水平。
业基准率和年化收益率
最新数据显示，6月10日，纳入统计的所有货币基金平均7日年化收益率仅为1.71%，157只货币基金的7日年化收益率不足1.5%。 事实上，从4月份开始，货币基金收益率就进入了“1%区间”。
甚至有人提醒，在经济下行、货币政策处于降准降息通道的背景下，市场流动性充裕、安全资产稀缺、货币基金收益率下降是正常的。 一般货币的收益率在1.5%到3.0%的区间内波动，未来几年新年的收益率差异应该不会太大。
基金收益率进入“1时代”
从今年以来货币基金的收益水平来看，是逐月下降的。 数据显示，今年以来货币基金整体收益率进入下行通道。 去年年末货币基金7日年化收益率为2.43%，1月末、2月末、3月末7日年化收益率算术平均值分别为2.22%、2.01%、2.16%。
4月以来，货币基金7日年化收益率进入“1%”区间。 数据显示，4月末和5月末的7日平均年化收益率分别为1.93%和1.78%。 显然，目前货币基金收益率处于持续下行趋势。
从余额宝的收益率区间也可以看出这个趋势。 6月10日年化收益率仅为1.67%，基本从今年1月6日的最高2.175%上下波动，尤其是4月底以来，年化收益率持续下行。
事实上，2013年田弘余额宝推出时，收益率一度超过6%。 2017年以来，从4%、3%、2.5%、2.3%、2%一直在下降，尤其是2020年的4-6月份。 年化收益率基本在“1%”区间，最低甚至达到1.311%的收益水平。
谈及当前货币基金收益率下滑至“1时代”的原因，博时基金董事总经理、固定收益投资二部投资总监兼基金经理魏震直接表示：一是今年以来货币市场资金利率维持低位，货币基金再投资收益率较去年大幅下降；二是今年权益市场大幅调整，投资者风险偏好较弱，全货币基金大受追捧。 产品收益率和整体现金管理理财收益率都比较低。
光大保德信低风险投资部联席总监沈荣也有类似观点，主要是央行为应对疫情采取了相对宽松的货币政策，银行间回购利率和同业存款利率较年初大幅下降。 货币基金剩余期限较短，随着前期配置的高收益资产陆续到期，收益率也面临逐步下滑。
芙蓉基金固定收益部总经理助理王丹表示，货币基金收益率下降背后的根本原因是，当前宏观经济基本面仍然较为疲弱，实体经济需求提振不够；与此同时，负债端资金利率在利率中枢的相对低位徘徊。 在这些因素的推动下，债券市场收益率持续下行，货币基金收益率伴随着债券市场整体收益率的下行而下行，再次进入“1时代”。
此外，长城基金固定收益投资部总经理邹德利更是直言不讳。 在经济下行、货币政策处于RRR降息通道的背景下，市场流动性充裕、安全资产短缺，货币基金收益率下降是正常的。 一般货币的收益率在1.5%到3.0%的区间内波动，未来几年新年的收益率差异应该不会太大。 货币是投资理财中的现金金融工具，不要对其收益率有过高的期望。
未来货币基金收益有望企稳回升。
虽然货币基金收益率在下降，但由于2022年市场震荡下跌，投资者避险情绪升温，货币基金备受市场追捧，规模稳中有升。根据基金协会的数据，到4月底，公募O的资产净值总额
在货币基金规模越来越大的背景下，这类产品处于“1%”时代。 后续收益率应该怎么走？很多人认为下半年货币基金收益率有望企稳回升，但整体收益率差异不会太大。
长城基金固定收益投资部总经理邹德利表示，在央行的关怀下，半年末会相对稳定；今年下半年，随着经济的逐步复苏，货币基金的收益有望企稳并逐步回升。 预计三季度可能是一个企稳的过程，四季度可能会比明年略有回升。
“后续货币基金可能会经历一个触底反弹，然后慢慢上涨的过程。 ”保诚信托低风险投资部联席总监沈荣也表示，半年末市场对资金面还是会有一些担忧，叠加银行的存单到期量比较大，短期资产价格有望上涨，是货币基金较好的配置时机。
芙蓉基金固定收益部总经理助理王丹表示，预计货币政策将保持目前的宽松适度态势，直至经济基本面全面企稳恢复。 货币基金主要投资于短期固定收益类资产，受货币政策影响明显。 因此，预计短期内货币基金的收益率中枢仍可能难以大幅上升。
王丹认为，进入下半年尤其是四季度后，如果观察到经济基本面明显回暖，货币政策从目前的中性略宽松水平逐步回归到更加中性适度的水平，那么货币基金的中枢利率可能会出现明显的上升。 在此之前，预计货币基金将维持在略低于央行利率的水平。
王丹也表示，根据历史经验，一般在半年末和年末，资金利率会比其他月末、季末上升更明显。 从机构行为来看，临近半年末和年末，金融机构客户和散户客户赎回货币基金也很常见。 这时候一般的货币基金大多会遇到净赎回，资金会回流到银行体系。 此外，今年6月中下旬可能存在债券供给偏多、复产后经济反弹、通胀预期、债券市场起飞情绪等诸多因素。 对于货币基金来说，组合内外流动性可能面临短期收紧预期。 在这个阶段，一般的投资组合收益率可能伴随着债券市场。
和资金利率的抬升而适时适度波动。不过，博时基金董事总经理兼固定收益投资二部投资总监、基金经理魏桢则认为，在流动性合理充裕的环境下，预计货币基金收益率仍有下降空间。 若6月底资金面季节性收紧，货币基金收益有小幅回升的可能性。 6月政府债券供给压力较大，信贷改善状况与财政收支状况也会成为半年末资金面的扰动因素。 最终资金面的松紧仍是看6月央行的流动性投放方式与力度。
短期流动性仍保持充裕偏高水平
降准预期已然存在
谈及未来的货币政策，长城基金固定收益投资部总经理邹德立表示，众所周知，半年末银行会面临MPA考核，会对市场流动性造成一定冲击，为维持市场流动性需要注入资金。 预计未来一到两个月，会有更多的地方债和特别国债之类的债券发行，增加债券供给量，也需要央行对冲市场的流动性。
“因此，至少未来两个季度银行间的流动性需要保持充裕偏高的水平，未来的降准预期依然存在。 ” 邹德立表示，整个中国的贷款利率依然中性偏高，贷款基准利率过去下降依然不够多，在疫情环境下众多企业运行艰难，未来预计至少还有一次以上的降息空间，不管是LPR还是MLF，未来都有下降空间。
邹德立预计，债券市场行情方面，由于流动性宽裕，资产荒的局面依然会存在，短端债券收益率比较低，要坚持票息为王的策略，长端债券存在波段操作的机会，但是随着三四季度经济的复苏，长端债券的风险会逐步体现，中短期债券配置价值将会进一步体现。
而博时基金董事总经理兼固定收益投资二部投资总监、基金经理魏桢表示，对货币政策走向判断仍是维持稳中偏松的基调。 我国经济长期向好的基本方向没有改变，但当前经济下行压力较大，货币政策将加大对实体经济支持力度，发挥好总量和结构双重功能，用好用足各种政策工具，保持流动合理充裕，稳市场主体保就业，稳住宏观经济大盘。 6月地方债发行放量叠加半年末因素扰动，资金利率已较5月抬升10BP，后续资金利率仍有可能小幅上行，逐步向利率走廊中枢回归，但整体仍维持宽松格局，短期内无需过度担忧资金面。
“疫情平息 政策发力之下，5月制造业PMI数据回升到49.6，后续经济回升方向相对确定。 但与2020年疫情后的复苏相比，相对于当时房地产和出口非常明显的拉动效果，本轮复苏主要的抓手还是基建，所以经济呈现U型反弹的可能性较大。 ” 光大保德信固收低风险投资部联席总监沈荣认为，从而也还需要货币政策继续保驾护航，不会很快退出。 后续资金面大概率还是会继续宽松，即使边际收紧，幅度过于剧烈的可能性相对较小。
富荣基金固定收益部总经理助理王丹则表示，对未来货币政策走向，当前我的看法相对市场水平可能会更积极一些，目前基本面表现仍相对较弱，整体处于经济政策强刺激阶段。 在这一阶段，货币政策考量中对稳经济的权重会更多一些，保持经济平稳运行是相对更重要的事情。 因此阶段性地，当前货币政策很难大幅明显收紧，我们也都能看到从今年二季度以来，央行对货币政策的表态也都是偏积极的。
王丹认为，当把目光放得更为长远一些，也不能忽视央行在疫情这三年中，对于货币政策的考量是在不断微调的，从最开始的逆周期调节到近期的跨周期调节，说明央行早已在考虑疫情后的货币政策安排，同时也保持了一定相机抉择的灵活性。
王丹进一步表示，在这个过程中，货币政策预计还是会根据内外部经济环境、基本面恢复情况等多方面动态调整，目前并不算是资金面最为宽松的时刻，我更倾向于认为当前更多是一个阶段的概念。 在这个阶段资金面处于持续宽松的状态，资金的可得性和稳定性都相对较好，但是利率绝对水平并不会特别极端化，更多是保持在一个相较于中枢利率略低的水平。
短债产品、同存基金或成货基金“替代品”
在货币基金收益率进入“1时代”下，不少投资人士认为短债产品、同存基金可以成为货币基金的替代品，而这些低风险产品也成为近期新基金发行市场的“爆点”。
博时基金董事总经理兼固定收益投资二部投资总监魏桢表示，短债产品与短久期利率指数产品可以成为替代品。 短债产品相对货基有一定的收益优势，较中长期纯债产品久期短波动小，久期风险可控。 短久期利率债指数产品无信用风险，波动较小，回撤可控，流动性好，收益也较货基高。
“存单指数基金、短债类基金，都对货币基金产品形成了有效的补充。 ”光大保德信固收低风险投资部联席总监沈荣也表示，通常来说，存单基金的投资范围主要为高评级同业存单，流动性相对较高，但久期限制比普通债券型基金更少，在承担有限风险的同时，能有望实现比货币基金更高的收益。 短债类基金也类似，还可以在信用挖掘维度力争获取一些额外收益。 但这两类产品都要注意控制好净值波动风险和信用风险。
而长城基金固定收益投资部总经理邹德立表示，在目前市场缺乏有效投资渠道的情况下，多数投资者还是应该以保证安全和流动性为主，在此情况下，中短债基金这类退可守、进可攻，防守与进攻兼备，风险相对可控的产品，会是不错选择。
不过，富荣基金固定收益部总经理助理王丹认为，“1％”时代并不代表货币基金就此失去了吸引力，相较于其他类基金产品，货币基金净值波动风险较低，预期收益相对稳定，投资安全性较高，流动性较便利等方面的优势依然明显，是一款很好的低风险固定收益类投资产品。
王丹认为，确实从绝对收益水平出发，当前货币基金的收益吸引力出现明显降低，“个人会更倾向于做一个‘一篮子组合’的概念，资产中一定比例投资于权益资产、一定比例在中长期债券类资产、一定比例在货币基金等高流动性资产中。”
风险较低、流动性高的短债基金，也成为理财市场的“新宠”。 Wind数据显示，截至5月31日，基金公司今年共发行了32只短期纯债型基金（以基金成立日为统计口径，只显示初始基金），而2020年、2021年同期，这类产品分别只有17只和6只。 Wind数据显示，短期纯债型基金的规模从去年末的3284.6亿元大幅攀升至今年5月末的6032.19亿元。
业内人士表示，A股市场表现不好，投资者风险偏好直线下滑，市场上的闲置资金无处可去，部分销售渠道也在有意引导部分资金流入低风险的产品之中，预计这类低风险产品在近期还将持续火热。
本文源自中国基金报
相关问答：七日年化2.3%一万一月多少钱？七日年化收益率怎么算？
七日年化收益率是指货币基金过去七天每万份基金份额净收益折合成的年收益率，那么七日年化一万一月多少钱？七日年化收益率怎么算？以下就为大家讲解一下是怎么算的吧！七日年化一万一月多少钱？举个例子：根据上述所说的含义，假设说一个理财产品七日年化预期收益率为存一个月，投资者投资1万元，那么期限到期后一共可获得预期收益呢？一天收益=七日年化收益*利率*1/360把数字代入，那么一天收益就是=元；因此，假设投资一个七日年化收益的理财产品1万元，一天获得的利息收益大概为元，然后一个月按30天数，也就是元。所以七日年化一万一月可以赚元。七日年化收益率怎么算？七日年化收益率的一天收益是=七日年化收益*利率*1/360，大家可以看自己是要算多少天的收益率，然后就可以把数字代入去计算。总结：假设理财产品七日年化预期收益率为存一个月，一共是投资1万元，那么它一天的收益是元，一个月的收益是元。2023年货币展望：超额流动性退潮
券商策略导读
2022年居民风险偏好极低，大量储蓄蜷缩在安全资产，带来史所罕见的“超额流动性”现象。
2023年居民部门风险偏好一旦修复，资产负债表企稳，那么“超额流动性”退潮，资产定价逻辑必将重构。
要点
2022年中国经历了一系列特殊现象，居民资产负债表收缩，私人部门风险偏好急剧降温，政府超大力度加杠杆，资金利率维持在极低水平。
这一“当时只道是寻常”的历史罕见金融条件，我们称之为“超额流动性”。
超额流动性深刻影响2022年资产定价。展望2023年金融条件，绕不开的一个问题，超额流动性何去何从，资产定价因此会有怎样的变化？
超额流动性对2022年资产定价的影响，或被市场低估
今年地产和疫情压制居民风险偏好，国家资产负债表面临收缩压力。 政府只能加杠杆来延缓国家资产负债表衰退。
居民缩表而政府扩表，这种罕见组合，最终催化出2022年“超额流动性”。
私人部门承接财政支出，本应将这部分资金转化为有效投资。 然因私人部门风险偏好急剧收缩，居民资产配置选择风险极低的现金存款，最终流动性淤积于金融市场，表现为高于社融增速的“超额流动性”。
超额流动性加剧市场对低风险资产的渴求，同时也带来低利率低波动的资金面环境。 这一金融货币条件便是今年二、三季度资本市场定价的重要变量。
超额流动性退潮，2023年货币市场流动性退潮
2023年超额流动性退潮，首先意味着资金面持续低利率低波动的状态被打破。
2023年财政依然扩张，我们初步估测政府债券发行规模约10万亿，政策性金融工具也将继续推进。 然而2023年或不再有类似2022年的增值税留抵退税操作，类似今年6-8月国库投放引导资金面极松，这一情景很难在2023年复刻。
再者2023年我们会看到更加灵活调适方向的央行操作，客观上资金面的利率波动也较2022年抬升。
超额流动性消退，2023年私人部门信用扩张且风险偏好回升
地产和疫情，二者相呼交织，共同压制居民的风险偏好。 2023年疫情政策持续优化，地产政策持续推进，居民资产负债表终将走出极度收缩状态，进入企稳甚至温和扩张状态。 这意味着蜷缩在银行间的资金，将走向风险资产。
这一过程我们会看到两个关键变化：第一，私人部门信用扩张，社融不再单有政府部门杠杆驱动，信贷结构会有明显优化。 第二，一旦地产销售好转，居民资产负债表企稳甚至扩张，低利率低波动的资金面环境将逆转。
预计2023年社融增速在10.3%，高点或在二季度出现
2023年主导社融节奏的关键是居民部门风险偏好何时企稳，关键的观察变量是地产销售何时企稳。 我们预计地产销售大概率在二季度开始回升。
悲观、中性、乐观三种情形下，全年社融增速分别为9.7%、10.3%、11.0%。 受益于低基数等因素，估计社融高点或落在二季度。
目录
正文
一、2022年货币信用回顾：大财政格局下，流动性超额
(一)财政收支主导狭义流动性演绎
与历史经验有所不同的是，2022年流动性演绎最核心变量在于财政，财政融资与支出节奏对流动性的影响贯穿全年，财政融资和支出的节奏影响了流动性的演绎。
第一段是流动性正常时期：即1-3月。
财政融资力度大，资金利率难下行。 尽管央行在去年年底到今年年初开启了一轮降准降息，但资金面并未间明显放松，DR007始终在政策利率之上。
第二段是流动性偏宽时期：4-6月。
财政支出开始大幅发力，资金利率走低。 最为典型的是央行上缴利润，以配合大规模的财政减税降费，大量流动性由财政被动投放，资金面利率走低。
第三段是流动性极宽时期：7-8月。
财政支出仍然保持强势，但财政融资节奏放缓，导致资金利率进一步下降，DR001一度低于1%，流动性转为极宽。
第四段是流动性由宽转紧时期：即9月开始之后。
财政融资重新发力，主要通过政策性金融工具以及政策性银行投放信贷融资，同时财政赤字开售收缩，财政对流动性的虹吸作用逐步显现，资金利率开始逐步回升，最为典型的是同业存单利率从8月一路上行，10月以来多数时间保持在2%以上。 再加上政策、监管等多层面的因素扰动，导致11月债券市场出现较大回调。
(二)货币端重在“熨平”流动性波动
今年以来货币端主动投放并不强，更多是起到熨平流动性波动的作用。
首先，货币端主动投放在年内出现明显“缩量”特征。
随着资金面在二季度开始转松，财政大规模支出持续，资金面转为极宽后，央行主动投放力度明显减弱，逆回购每个交易日投放量由100亿缩减到20亿的规模。
MLF续作也在年内出现“缩量”特征，一季度各月MLF均超量续作，二季度择时等量续作，进入下半年，多数月份MLF则是缩量续作。
当时市场担忧是否意味着央行收紧流动性，但从实际结果出发，投放缩量可能是为了对冲财政投放，以避免导致流动性过度投放，造成流动性过松的局面。
其次，年内央行两次降准都与流动性调节关系不大。
央行年内降准两次，一次在4月、一次在11月；但即使算上降准释放的资金，央行仍然是在净回笼资金，而之前几次降准都没有出现过类似的情况。 以11月降准为例，实际上降准是在MLF到期续作之后才宣布，而此时流动性相当宽松，隔夜利率甚至在1%左右，所以降准不仅仅只是释放流动性的考量，更多是为宽信用。
另外，央行增加结构性货币政策工具如再贷款再贴现、PSL等工具使用力度，这些工具对流动性的影响正在增大。
截至2022年10月末，其他存款类金融机构对中央银行负债规模约为12万亿，其中MLF余额4.55万亿，PSL余额2.8万亿，支农再贷款、支小再贷款和再贴现余额合计2.5万亿。 尤其是今年央行创设了多个领域的结构性货币政策工具，9月开始后PSL重新开始新增，这些工具也带来基础货币投放，也会对流动性产生较大影响，尤其是对特定领域信贷投放压力较大的银行，具有较好的定向补充流动性作用。
(三)政府加杠杆是广义流动性的核心线索
今年以来信用端的核心主线是：政府部门加杠杆，私人部门信用持续偏弱。
上半年政府部门加杠杆的形式是发债，尤其是地方政府专项债，基本在上半年发行完毕。
2022年上半年社融同比多增约3.2万亿，其中政府债券一项贡献了约2.2万亿，地方政府专项债在上半年集中发行支撑社融增速。
下半年政府部门加杠杆的形式是政策性金融工具和政策性银行信贷。
下半年政府债券发行退坡，2022年7-10月，社融合计同比少增0.9万亿，其中政府债券拖累了约1万亿，政府部门加杠杆的方式切换为政策性金融工具和政策性银行信贷投放。
6月1日和6月29日国常会分别提出调增政策性银行8000亿元信贷额度，以及运用政策性、开发性金融工具发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充投资包括新型基础设施在内的重大项目资本金，明确了下半年财政将通过政策性银行渠道弥补财政收支缺口，支持基建。
从7月开始至11月底，政策性开发性金融工具合计共投放7400亿资金，而这部分资金作为了基建项目的资本金，并没有被纳入到社融统计口径当中。 而这部分基建项目的信贷配套融资，同步企业信用扩张，主要是企业中长贷明显增加，而这部分新增信贷多由政策性银行投放。
私人部门今年信用低迷，尤其是居民部门，地产销售持续不景气，居民信贷新增规模创近年来新低。
上半年居民出现了罕见的“去杠杆”的现象。 2022年2月，居民中长期贷款当月新增录得负值，这是自有数据统计以来的第一次，即使是2020年2月，也没有出现过这种情况。 而随受疫情影响，4月居民中长贷再一次录得负值。 短期内连续出现历史极端低值，反映了上半年居民融资需求一度落到冰点。
而下半年地产销售仍未出现改善，新增居民信贷仍偏弱。 2022年1-10月新增居民信贷3.39万亿，不及为2021年同期的一半，创近5年以来的最低值，地产部门不景气导致居民信贷低迷。
(四)信贷投放结构对狭义流动性产生扰动
在私人部门信用扩张不畅的情况下，今年信贷投放的增量较大主要集中在政策导向强的领域。
其一，基建、制造业等领域信贷增速较好，制造业和工业部门中长期贷款增速在二季度开始回升，基建相关信贷在政策性金融工具的支持下也有较好的表现。
其二，结构性工具支持的领域信贷都有大幅提升。 无论是绿色贷款、涉农贷款以及普惠金融领域贷款都相较于2021年同期有大幅提升。
与之对应，今年贷款投放另一大特征，国有大行的信贷投放较强，而中小银行贷款投放偏弱。
截至今年10月，全国中资大型银行的新增贷款规模同比多增约2.2万亿。 其中，四大行同比多增1.8万亿，国开行、交通银行和邮储银行三家合计同比多增约0.4万亿。 中资中小型银行贷款规模同比少增约0.7万亿，外资和农村金融机构等同比均录得小幅少增。
私人部门信用不畅，导致流动性淤积的现象持续，并对商业银行体系产生结构性的影响。
年初以来，实体融资需求持续不强，导致信贷投放出来，淤积于金融体系之内。 M2增速居高不下，持续增速高于社融增速，这是自2017年以来首次出现的现象。 究其原因，大规模的减税降费导致居民和企业留存大量的现金，而实体活动受限，企业和居民资金使用活跃度下降，导致M2连续上升，并高于社融增速。
同时，由于部分信贷投放政策性导向较强，并且信贷是由大行来投放，同时政策性金融工具等使得银行存贷缺口拉大，大行需要去发行更多的同业存单以弥补负债端压力。 这也就是今年大行同业存单发行占比偏高的原因。 同时大行净息差承压，而今年城商行和农商行净息差相对稳定。
为了缓解大行的压力，人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，主要大型商业银行在今年4月和9月分别下调存款利率，减轻负债端压力。
二、2023年货币信用展望：超额流动性逐步消退
(一)大财政格局下，流动性波动加
2023年或依然是财政大年，也就意味着财政仍将影响流动性。 但相较于2022年，2023年财政投放的规模和节奏对流动性的影响会有所不同。
其一，央行上缴利润的力度可能大幅缩减，财政被动投放流动性的作用可能会削减。
今年央行上缴利润1.2万亿，实际投放基础货币规模堪比一次50BP的降准。 对应央行的资产负债表上的其他负债项，从去年年末1.5万亿，一度下降至0.25万亿，且下降较快阶段是二季度，这也与流动性开始转松相对应。 而2021年央行上缴利润并不会如此之大，这意味着财政支出可能不会出现类似今年上半年的如此大的基础货币，财政投放被动投放流动性的作用可能会减小。
其二，债券融资的规模可能会比今年更大，财政融资可能会导致流动性被动收紧。
2022年财政可使用资金的规模实际大于专项债的额度，主要是由两部分资金：一部分是去年已经发行的专项债，但留到今年才使用的资金，这部分资金规模1.2万亿。 另一部分是往年结存的专项债额度，这部分额度约5000亿，但却集中在下半年发行。
其三，政策性金融工具、结构性货币政策工具的规模或继续扩大，流动性影响或更加难以估量。
在私人部门信用复苏仍缺位的情况下，政府部门加杠杆或仍将持续一段时间，这也就意味着政策性金融工具仍可能作为财政融资的重要手段。 另外，具有较强财政属性的结构性货币政策工具也将逐步扩容，支持特定领域信贷投放，这些工具的使用不仅仅会对流动性产生影响，同时还会催生结构性的转变，金融体系内的流动性分布发生改变，难以估量对整体资金面的影响。
(二)货币调控框架转型
2023年大财政格局不变，意味着财政收支规模或将高于以往，天然加大资金利率波动。 央行调控框架或面临转变，货币端可能更注重熨平流动性的波动。
过去央行调控的空间根源在于出口和地产驱动银行扩表。
2001年中国加入WTO同时开启住房改革，商业银行扩表渠道就此打开。 一则出口带来源源不断的外汇占款，在资产端形成国外资产，二则土地信用撬动出源源不断的商业信贷，尤其是PSL等工具形成了央行对银行的债权。 一时间经济迅速扩张，银行也快速扩表。
这一时期商业银行的结构特征赋予央行两个货币调控锚——基础货币管理锚定外汇占款，降准降息操作锚定银行信贷扩表。
未来中国出口趋势或下行，土地信用可能也将逐步降温。 商业银行扩表的驱动力或将发生变化。 以今年为例，居民部门缩表，政府部门取而代之，成为银行扩表的杠杆主力。
与之对应，央行调控锚也将发生变化。 在明年仍可能是政府加杠杆的现实之下，货币调控更受财政节奏扰动。
财政收支两端都将影响货币流动性。 财政扩收时，从银行间虹吸流动性；财政支出时，向银行间投放流动性。 一收一支，货币市场资金利率因此波动。
我们认为2023年流动性演绎的格局会与当下类似，财政融资和支出的节奏将会对流动性产生较大的影响，短期内会造成资金面偏紧或偏松，尤其是类似于今年9月之后的流动性阶段性先紧后松的情况可能会持续上演。 货币端会注重熨平短期波动，保持资金利率中枢合理适宜。
(三)狭义流动性仍会保持偏宽松
2023年，宏观经济仍将处于修复进程，当前受制于疫情反复，经济恢复速度缓慢，下半年整体经济增速仍在偏低区间，尤其是地产销售仍在低位。
在地产未系统性修复、私人部门信用回升之前，后续经济仍需政府部门加杠杆。 若要保障基建持续发力，明年仍需要通过发行政府债券以及其他政策性金融工具获取资金，而这也将是明年流动性的一个重要基调。
明年上半年流动性边际转松，但不会比今年上半年更宽松。
今年财政前置，上半年大规模支出之后，若要保障基建持续发力，三季度必须通过发债等工具获取后续支出的资金，导致财政端实际上“开源节流”，而这也将是下半年流动性，尤其是9月开始收紧的重要线索。
明年财政端的节奏可能仍是财政前置发力，保证经济稳固回升，这就意味着明年上半年财政支出力度或好于今年下半年。 而明年上半年财政支出力度环比增强，财政对流动性的投放作用更强。
但相比于今年上半年，一方面类似央行上缴利润的力度可能大幅缩减，另外一方面债券发行压力也将大于今年，决定了流动性不可能像今年上半年如此宽松。
地产基本面好转，或是流动性拐点的信号。
如果地产基本面好转，或意味着私人部门信用回升，经济托底必要性减弱。 信用端可能由政府加杠杆切换为私人部门加杠杆，央行调控空间增大，财政端对流动性的影响减弱，此时流动性的拐点可能出现。
(四)广义流动性的线索由政府部门向私人部门切换
2022年社融主要体现政府融资强，预计明年上半年可能仍将保持，明年下半年社融主线将逐步切换至私人部门融资，尤其企业、居民信用回升。
明年上半年，社融增量主要或由政府债券(尤其专项债)和政策性金融工具贡献。 下半年随着地产部门逐步修复，经济企稳后，基建投资托底的必要性降低，政府融资需求下降，政府加杠杆的动力减弱。 。
明年下半年房地产相关融资将有所修复。
首先，当前企业融资条件已经触底回升，房地产企业的融资已有好转迹象。
当前地产纾困政策思路也从“保项目”转变为“保项目主体”。
从11月8日的支持民营房企债券融资的“第二支箭”，到11月11日发布的地产“十六条”(《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》)，再到11月21日新设立的2000亿保交楼免息再贷款，无一例外给前期收紧的地产融资政策松绑，而且明确支持企业主体融资。
当前房企开发贷增速拐点已现，信用债发行规模有望增加。
当前房地产表内信贷受政策支持已经有触底反弹迹象，随着流动性问题得到缓解，加上政策支持房企发债力度加大，未来房企债券融资也将回暖，房企信用有望得以重塑，进而扭转居民购房预期，带动房地产相关融资持续迎来反弹。
其次，房企信用重塑，居民信贷有望小幅回暖。
明年下半年，疫情对经济的影响逐步消退，房企信用重塑，各地房地产放松政策的效果有望显现，明年下半年地产销售或出现系统性改暖，直接带动居民信贷将有所好转。
三、2023年社融主要分项预测
(一)居民信贷
2022年居民信贷相较于2021年几乎减半。 一方面是房企信用资质恶化已经传递到居民端，抑制了需求释放。 另一方面，经济相对较弱的地区，居民收入受疫情影响较大，由于对未来收入信心的下降，导致居民购房积极性不足。
我们预计随着地产纾困政策加码，房地产企业融资改善，信用风险将逐步缓解，居民购房需求会逐步回暖。
我们基准假设：2022Q4房地产继续处于磨底阶段，同比增速维持当水平，2023年房地产销售开始回暖，销售增速高点与2020年-2021年高点持平：
(1)基准情形：从二季度开始摆脱磨底阶段，居民购房积极性回升，销售将逐步回暖，销售单季同比最高在四季度，在四季度与2020年-2021年地产增速高点持平。 全年房地产销售面积同比0.8%，地产投资增速为1.5%，对应的居民信贷为5.4万亿。
(2)乐观情形：从一季度开始摆脱当前磨底阶段，居民购房积极性回升，地产销售转正，销售单季同比最高在四季度，与20年-21年地产高点持平。 全年房地产销售面积同比7.8%，地产投资增速为5.1%，对应的居民信贷为6.2万亿。
(3)悲观情形：从三季度开始摆脱当前磨底阶段，下半年地产销售与今年相当，四季度增速达到最高点，全年房地产销售面积同比-4.2%，地产投资增速为-3.6%，对应的居民信贷为4.7万亿。
(二)政府债券
明年财政预算内收入可能进一步下滑，更加依赖对非预算内收入，尤其是政府债券。
我们给明年做出三种假设：
(1)中性、乐观情况下，国债，地方政府一般债、地方政府专项债略低于今年实际使用规模，政府债券同比多增1.2万亿。
(2)乐观情况下，国债，地方政府一般债、地方政府专项债与今年实际使用规模持平，政府债券同比多增1.5万亿。
(3)悲观情况下，地方政府专项债比今年实际使用规模少5000亿(即往年结存的额度不再使用)，政府债券同比多增1.0万亿。
(四)社融预测
在假设其他分项如非标、企业债券融资等项目合计同比去年多增1-2万亿，尤其是非标融资，中性情况下，预计明年非标继续压降的情况下，其他项同比少增1万亿，误差在1万亿左右。
基于以上分析，我们给明年的社融做出三种假设：
(1)中性情况下，社融新增规模35.8万亿，新增信贷规模22.0万亿，社融同比增速为10.3%，M2增速为9.5%。
(2)悲观情况下，社融新增规模33.5万亿，新增信贷规模19.0万亿，社融同比增速为9.5%，M2增速为9.8%。
(3)乐观情况下，社融新增规模38.3万亿，新增信贷规模24.6万亿，社融同比增速为11%，M2增速为9.0%。
我们预计实际情况落在中性情形的概率较大，其中社融增速的高点出现在二季度。
我们认为明年社融新增规模和增速与今年相仿，明年面临最大的不确定性是地产将有多大程度的复苏。 但至少从实际情况上看，即使地产维持2022年现状，在政府加杠杆的情况下，我们认为今年全年社融总量持平或略好于2022年比较合理。
四、总结：“超额流动性”演绎的核心仍在地产
穿透底层，今明两年货币信用端的核心演绎逻辑是是：“超额流动性”从何而来，又将流向何方。 展望2023年，超额流动性红利消退或金融市场定价核心。
其一，居民去杠杆是产生“超额流动性”的主因。
今年货币供给的扩张周期和过往有显著不同，政府加杠杆是今年以来信用扩张的主导，而私人部门尤其是居民信用偏弱。
居民部门负债和资产收缩，同时资产结构大幅向存款倾斜。 这种资产负债行为清晰地描述了今年居民部门的选择——少购房，少认贷，降杠杆，多存款。 正是这种不为常见的居民资产负债行为，银行负债端囤积大量资金，然而信贷又难以扩张，客观上带来宽货币和紧信用的流动性格局，导致今年M2与社融增速差扩大，产生了“超额流动性”。
其二，货币端的节奏实质上是被财政牵引。
