证券时报记者 王军
金融产品的定价，一般是以相应的风险为重要考量因子。但过去很长一段时间，可转债市场更倾向于认为发行人的背景，尤其具有国资背景的企业，通常具有较高的信誉和偿付能力，甚至可以超越企业财务数据传递的信息。国企可转债的“刚兑信仰”一度十分牢固。
在打破刚兑的总体趋势下，这一情况已然发生了变化。近日，某国企公告其发行的可转债到期违约，无法兑付本息，成为全国首例国企可转债违约，国企刚兑的信仰被打破。
2024年可称为国内可转债实质性违约元年。5月以来，已陆续有搜特退债、鸿达退债、蓝盾退债和岭南转债出现实质性违约。相对于前面几个转债品种，岭南转债的发债主体具有国资背景。公开资料显示，2022年12月，中山火炬高技术产业开发区管委会成为岭南股份实际控制人。因此，岭南转债备受机构投资者青睐，在岭南转债的前十大持有人名单中，公募、券商等机构占据主要席位。
A股的可转债作为一种权益融资工具，在机制设计上，下有“债性”托底、上有“股性”空间。有分析认为，这种机制最大限度地考虑了发行人、投资者、大股东等参与方的共同利益诉求，具有典型的“赢家市场”特性。此前即便存在偿付能力不足的情形，依然可以通过下修转股价等方式，尽可能地保证投资者利益不受损失。而且，在很长一段时间，对于公开募集的债券，发行人也的确尽力保持了刚性兑付。但也正因为这些过往惯性，导致投资者对可转债的风险认知出现了偏差，进而强化形成对可转债、尤其是国企可转债的刚兑信仰。但在经济环境变化以及政策层面对打破刚性兑付的硬性要求面前，企业经营情况无可避免地会出现分化，一些经营不善、资质较差的主体所发行的可转债违约，自然也成为市场所必需经历的过程。
在一个成熟市场，相关主体真实的经营和财务状况，决定了其金融产品的风险等级。投资者在进行资产配置时，应该重点考量发行人的经营和财务状况，而不是因为对方是某种身份，就进行“拔高”或“歧视”。打破刚兑的政策初衷，就是希望以“风险收益”为导向，用市场的力量，将资金匹配到最有效率的地方去。继续执迷于某种背景或身份的刚性兑付，无疑是囿于过往的惰性思维，奢望继续躺在刚兑暖房中“怡然自得”。
首例国企可转债违约的案例出现了，这是可转债市场的一小步，更是让市场之手发挥作用、让金融支持实体经济高质量发展的一大步。
长期以来，可转债市场存在“刚兑信仰”，没有对其信用风险定价，但基于以下原因，可转债，尤其是中低价可转债的信用风险需要得到重视。 一是中低价可转债发行人的整体资质偏弱，企业规模较小，信用评级较低，正股市值偏低，抗风险能力较弱。 二是随着注册制不断推进，退市制度日益完善，可转债发行人会被退市的可能性增大。 三是随着经济增速放缓，股票市场建设不断完善，未来股市波动性将下降，一部分可转债可能会以到期还本付息方式退出。 四是在紧信用周期，中低价可转债发行人将会面临更高的信用风险。 （一）信用评级下调 可转债信用评级被下调意味着发行人出现了一些消极变化，投资者需要对该类“信号“引起重视。 下调的原因一般有以下3种： 一是发行人财务状况恶化，具体包括盈利能力下滑、偿债能力变弱、营运能力变差。 建议要关注发行人的经营情况进行定性分析，并进行财务指标的定量分析，比如：ROE、资产负债率、经营现金流动负债比、应收账款周转率等。 二是发行人涉嫌违法违规，比如环境污染、信息披露违规、公司高管被立案调查、债务逾期等。 此外，发行人的子公司违规违规也可能会造成不良影响。 建议要关注发行人所在行业的特点，尤其是对环保要求比较高的化工、煤炭、钢铁、造纸等行业。 三是股权质押率高，大股东资金紧张对可转债发行人的信用质量及外部融资会产生不利影响。 质押的股权一旦爆仓，可能会导致股价持续下跌，甚至引发控股股东和实际控制人变更。 建议要关注投要质押比例，并结合大股东经营状况进行综合分析。 （二）发行人被风险警示 上市公司风险警示分为警示存在强制终止上市风险的退市风险警示（*ST，又分为财务类、规范类及重大违法类）和警示存在其他重大风险的其他风险警示（ST），上市公司被退市风险警示后进一步违反相关规定的有可能被强制终止上市，其他风险警示不会对上市公司强制退市。 不同板块的风险警示具体规则各不相同。 发行人被风险警示后，正股价格一般会持续下跌，可转债价格也会有较大跌幅。 建议回避该类可转债。
